智观天下丨黄金：或从“避险资产”向“新货币锚”转变

下半年黄金市场面临货币体系重构(zhònggòu)、经济周期切换与地缘政治博弈的三重共振，以及中国方面的双重影响，更在美元信用体系裂痕扩大、全球(quánqiú)滞胀(zhìzhàng)风险升温的背景(bèijǐng)下，勾勒出黄金从传统避险资产向新货币锚转型的清晰轨迹。 2025年下半年伊始，先分析(fēnxī)一下当前(dāngqián)国际黄金市场(shìchǎng)的三大深层(shēncéng)矛盾。一是宏观数据疲软与市场情绪亢奋的悖论。2025年上半年，全球经济(jīngjì)呈现弱复苏、高波动特征。IMF连续第三次下调全球增速(zēngsù)预期至2.8%，美国一季度GDP环比折年率意外收缩0.2%，但(dàn)6月制造业PMI仍维持在49.7%的收缩区间边缘。这种数据疲软但未失速的状态(zhuàngtài)，导致黄金市场出现罕见分歧——CFTC数据显示，4月对冲基金黄金期货净多头头寸单周抛售超111万盎司，而同期世界黄金协会调查显示，43%的央行计划未来一年将(jiāng)继续增持(zēngchí)黄金，95%的央行认为全球储备体系将加速多元化。这种矛盾折射出黄金市场对硬着陆与软着陆预期的激烈博弈。 二是实际利率上行与黄金定价逻辑重构的冲突(chōngtū)。按照传统框架，黄金价格与实际利率呈负相关，但2025年(nián)出现新特征。尽管美联储6月点阵图显示(xiǎnshì)内部对降息分歧扩大，但10年期美债实际收益率仍维持在(zài)1.2%左右，远高于2020年负利率时期的-0.5%。然而(ránér)，黄金价格却突破(tūpò)3200美元(měiyuán)关口，这表明地缘政治溢价和货币信用风险（美元指数较2024年峰值下跌9.2%）正在重构定价逻辑。高盛研究显示，当前国际金价中约有35%反映非传统(fēichuántǒng)因素，较2024年提升12个百分点。 三是供需基本面的结构性失衡。世界黄金协会数据显示，2025年一季度全球金矿产量同比增长0.5%至890吨，但同期黄金ETF流入量达226吨，推动投资(tóuzī)需求同比增长170%。更值得关注(guānzhù)的是，中国、印度等传统消费大国金饰需求同比下降32%，而投资需求占比从2024年的18%跃升(yuèshēng)至34%。这种“消费萎缩、投资扩张”的格局，预示黄金正从商品(shāngpǐn)属性(shǔxìng)向金融属性加速转变。此外，全球央行购金(gòujīn)量连续(liánxù)14个季度超过100吨，2025年上半年累计购金493吨，创历史(lìshǐ)同期新高。 下半年国际黄金(huángjīn)市场，仍有三大核心驱动力。一是货币体系(tǐxì)多极化的(de)不(bù)可逆进程。美元信用体系弱化已成为不可逆趋势(qūshì)。美国联邦债务占GDP比重(bǐzhòng)达125%，美元在全球外汇储备中的份额从2000年的71%降至58%。与此同时，金砖国家新开发银行推动黄金储备货币化，2025年6月上海黄金交易所上海金定价机制(jīzhì)参与机构扩展至47家，涵盖全球主要黄金生产商和央行。俄罗斯(éluósī)央行将黄金储备占比提升至28%，伊朗建立黄金—本币结算体系，这些实践正在重塑全球货币秩序。世界银行预测，到(dào)2030年黄金在全球储备资产中的占比将从目前的13%提升至22%。 二是滞胀预期的(de)自我实现风险(fēngxiǎn)。历史数据显示，在上世纪七十年代滞胀时期，黄金(huángjīn)年化(niánhuà)回报率达18%，远超股票和债券。摩根士丹利模型显示，若美国陷入轻度滞胀（GDP增速<2%，通胀>3%），黄金价格可能突破(tūpò)3800美元/盎司。 三是地缘政治溢价(yìjià)的常态化机制。2025年6月，霍尔木兹海峡船舶通行量降至正常(zhèngcháng)水平的60%，推动布伦特原油期货价格(jiàgé)突破85美元/桶。这种能源通道风险直接传导至国际黄金(huángjīn)市场。6月黄金与地缘风险指数的相关性达0.68，较2024年提升(tíshēng)0.22个百分点。目前，全球已有19个国家宣布将黄金纳入跨境支付体系。 作为全球最大黄金消费国和生产国，中国市场的动态对黄金价格具有独特影响(yǐngxiǎng)。一是(yīshì)政策层面。2025年6月中国央行暂停增持黄金（一季度累计增持244吨），引发国际市场对需求持续性的担忧(dānyōu)。但需注意(xūzhùyì)到(dào)，中国黄金储备占外汇储备比例仅4.2%，远低于(dīyú)美国的78%和俄罗斯的28%，补库存空间依然巨大。若按(àn)G20国家平均水平（12%）测算，中国央行潜在购金规模可达2800吨，相当于全球一年产量的32%。 二是市场层面。上海黄金(huángjīn)交易所6月黄金T+D成交量同比增长47%，显示国内投资需求旺盛。同时，山东黄金、紫金(zǐjīn)矿业等龙头企业加速海外资源并购，2025年上半年(shàngbànnián)完成对南非、加拿大(jiānádà)等国矿山的收购，有助于提升中国在全球黄金定价(dìngjià)中的话语权。中国黄金协会数据显示，中国国内黄金企业海外资源占比已从2020年的18%提升至2025年的34%，产业全球化布局(bùjú)初见成效。 综上，站在2025年下半年的起点，黄金(huángjīn)市场正(zhèng)经历从避险资产向新货币锚的范式转变。对于投资者而言，理解黄金的双重属性（金融属性与货币属性）比预测短期价格(jiàgé)波动(bōdòng)更为重要。在去全球化与数字(shùzì)货币双重冲击下，黄金或将扮演连接传统货币体系与新型支付系统的关键角色，其价格中枢的上移过程可能持续至2030年。 图片来源：摄图网(wǎng)授权 总 监 制丨王列军(wánglièjūn) 车海刚 监(jiān) 制丨陈 波 王 彧 杨玉洋 主 编丨毛晶慧(máojīnghuì) 编 辑丨曹 阳